P/B (نسبة السعر إلى القيمة الدفترية)

P/B في أبسط صوره

Price-to-Book (P/B) هو القيمة السوقية مقسومة على حقوق الملكية (القيمة الدفترية). فإذا كانت قيمة شركة على البورصة 1 000 MSEK ولديها 500 MSEK حقوق ملكية فإن P/B = 2. أي أنك تدفع 2 كرونة عن كل كرونة دُفنت بها صافي ثروة الشركة. ويجيب P/B عن السؤال: 'هل أدفع علاوة أم خصمًا مقابل أصول الشركة ناقص الالتزامات؟'. فـP/B دون 1 يعني أنك تشتري الأصول أرخص من قيمتها الدفترية — فرصة شراء نظرية (وإن كانت غالبًا إنذارًا كما سنعلم). وP/B فوق 5 يعني أن السوق يسعّر قيمًا مستقبلية كبيرة لا تظهر في المحاسبة — أصول غير ملموسة، والعلامة التجارية والخندق التنافسي وتوقعات النمو. مقياس AKM1: P/B دون 1 = 5 نقاط؛ 1-1,5 = 4 نقاط؛ 1,5-3 = 3 نقاط؛ 3-5 = نقطة 2؛ فوق 5 = نقطة 1.

📖 تعريف

P/B = القيمة السوقية / حقوق الملكية. أو: سعر السهم / القيمة الدفترية للسهم. يقاس كمضاعف. وP/B عند 1 = تدفع القيمة الدفترية؛ وP/B عند 0,8 = خصم 20%؛ وP/B عند 2 = علاوة 100%.

متى يكون P/B ملائمًا

✓ نصيحة

يناسب P/B الشركات التي تمثل فيها الميزانية العمومية القيمة الحقيقية: البنوك، والعقارات، والشركات القابضة. أما شركات الخدمات والبرمجيات التي تكمن قيمتها في العلامة التجارية/علاقات العملاء/البحث والتطوير (غير المسجلة) فيكون P/B فيها مضللًا.

لماذا لا يكون P/B دون 1 شراءً دائمًا

فكرة بديهية: إن كان P/B دون 1 فأنا أشتري أصولًا أرخص من قيمتها — اشترِ! لكن الواقع أعقد. فـP/B دون 1 يعني أن السوق يسعّر الشركة دون قيمتها الدفترية. وقد يكون لهذا ثلاثة أسباب. أولًا: الأصول مبالغ في تقييمها في المحاسبة. وهذا كلاسيكي لشركات صناعية بـالشهرة قديم لا يدر عائدًا. فشركة استحوذت على منافسين وسجلت 500 MSEK الشهرة تبين لاحقًا أنه بلا قيمة — قيمتها الدفترية 1 000 MSEK لكن الحقيقية 500 MSEK. فـP/B عند 0,7 هو فعليًا P/B عند 1,4 على القيم الحقيقية — ليس رخيصًا. ثانيًا: الشركة تحرق النقد. فإذا كان ROE منخفضًا (دون كلفة حقوق الملكية البالغة ~8-10%) دمرت الشركة قيمة كل عام. ويعكس P/B دون 1 توقع السوق استمرار تدمير القيمة. ثالثًا: قطاع في تراجع بنيوي. فالصحف المطبوعة وعتاد الاتصالات التقليدي وإنتاج الطاقة الأحفوري — الأصول الدفترية ستتحول إلى عاطلة قبل استهلاكها. فـP/B دون 1 حينها عدل لا شراء. تعلم التمييز: P/B دون 1 + ROE فوق 12% + التدفق النقدي الإيجابي = شراء. وP/B دون 1 + ROE دون 5% + تدفق نقدي سالب = فخ قيمة.

⚠️ تحذير

P/B دون 1 + ROE منخفض + تدفق نقدي سالب = فخ قيمة. فالسوق يسعّر بشكل صحيح — الأصول لا تساوي قيمتها الدفترية بسبب خسائر انخفاض القيمة المحدقة أو انخفاض العائد.

⚡ رؤى رئيسية P/B = القيمة السوقية / حقوق الملكية — يقيس تسعير صافي الثروة يناسب: البنوك، والعقارات، والشركات القابضة (حيث الميزانية العمومية = القيمة الحقيقية) P/B دون 1 ليس دائمًا شراءً — قد يكون فخ قيمة (أصول مبالغ في تقييمها، ROE منخفض) يفسر دائمًا مع ROE: فـROE المرتفع يبرر P/B مرتفعًا 2

ROE — العائد على حقوق الملكية

العائد على حقوق الملكية (ROE) هو صافي الربح مقسومًا على حقوق الملكية. وهو يقيس كم ربحًا تخلق الشركة عن كل كرونة من حقوق الملكية. فالشركة ذات 100 MSEK حقوق ملكية و15 MSEK ربح لديها ROE بنسبة 15% — فكل كرونة رأس مال ملكية تولد 15 أوره ربحًا سنويًا. وROE هو الصلة المباشرة بـP/B: فإذا كان لدى الشركة ROE مرتفع برر ذلك P/B مرتفعًا لأن كل كرونة من حقوق الملكية أثمن (فهي تولد عائدًا أكبر). ويبحث Warren Buffett عن شركات بـROE فوق 15% على المدى الطويل — فهذه 'شركاته الرائعة'. ومنطق Graham: إن كانت كلفة حقوق الملكية نحو ~10% (سعر الفائدة الخالي من المخاطرة + علاوة خطر)، فينبغي أن تتداول الشركات ذات ROE فوق 10% عند P/B فوق 1 (فهي تخلق القيمة). والشركات ذات ROE دون 10% ينبغي أن تتداول عند P/B دون 1 (فهي تدمر القيمة). وهذا التعديل — P/B في علاقته بـROE — هو جوهر تحليل P/B.

📖 تعريف

ROE = صافي الربح / حقوق الملكية × 100. فـROE فوق كلفة حقوق الملكية (عادة 8-12%) = خلق للقيمة. ودون الكلفة = تدمير للقيمة. وينبغي ربط P/B بـROE.

المضاعف المعدل — P/B / ROE

من أفضل مضاعفات المحلل المعدلة هو P/B / ROE. فهو يقول: 'كم أدفع عن كل نقطة مئوية من العائد على حقوق الملكية؟'. قاعدة إبهام: P/B / ROE دون 0,15 = رخيص؛ 0,15-0,25 = طبيعي؛ فوق 0,25 = غالٍ. مثال: الشركة A بـP/B عند 2,5 وROE 18% → 2,5/18 = 0,14 (رخيصة). والشركة B بـP/B عند 1,2 وROE 5% → 1,2/5 = 0,24 (طبيعي-غالٍ). والشركة C بـP/B عند 0,8 وROE 4% → 0,8/4 = 0,20 (طبيعي، رغم انخفاض P/B). الخلاصة: الشركة A ذات P/B المرتفع أرخص فعلًا من الشركة B ذات P/B المنخفض — بسبب ROE أعلى بكثير. والشركة C تبدو رخيصة على P/B الخام لكنها طبيعية معدلةً بحسب ROE. وهذا يوضح لماذا لا ينظر المحللون المحترفون أبدًا إلى P/B وحده. فقد تكون لدى شركة 'قيمة P/B منخفضة' وهي غالية بعد التعديل للعائد؛ وقد تكون 'قيمة P/B مرتفعة' وهي رخيصة.

💡 رؤية

P/B / ROE دون 0,15 = إشارة شراء؛ فوق 0,25 = إشارة بيع. وهذا التعديل يحول P/B من مضاعف خام إلى 'سعر لكل وحدة عائد' مفيد. استخدمه دائمًا عند المقارنة بين الشركات.

تفكيك DuPont لـROE

يمكن تفكيك ROE إلى ثلاثة مكونات عبر صيغة DuPont: ROE = هامش الربح × دوران رأس المال × الرافعة المالية. فهامش الربح = صافي الربح / الإيرادات. ودوران رأس المال = الإيرادات / إجمالي الأصول. والرافعة المالية = إجمالي الأصول / حقوق الملكية. وهذا التفكيك يكشف مصدر ROE — وجودته. ثلاثة أنواع من ROE. أولًا: ROE عالي الجودة تقوده هوامش ربح مرتفعة (القوة التسعيرية، الخندق التنافسي). فـApple: هامش ربح 25% × دوران رأس مال 1,0 × رافعة 2,5 = ROE بنسبة 62% — أعلى جودة. ثانيًا: ROE كفء في رأس المال تقوله دورة رأس مال مرتفعة (حاجة رأسمالية منخفضة). فـWalmart: هامش ربح 3% × دوران رأس مال 2,5 × رافعة 2,5 = ROE بنسبة 19% — متين. ثالثًا: ROE مديون تقوله الرافعة المالية المرتفعة. فالبنوك: هامش ربح 15% × دوران رأس مال 0,1 × رافعة 10 = ROE بنسبة 15% — محفوف بالمخاطر. وبصفتك محللًا: فـROE عالي الجودة (تقوده الهوامش) يبرر أعلى P/B؛ وROE كفء رأسماليًا يبرر P/B متوسط الارتفاع؛ وROE المديون يبرر أدنى P/B (بسبب المخاطر). فالشركة ذات P/B عند 5 وROE تقوده الهوامش = شراء؛ والشركة ذات P/B عند 5 وROE تقوده الديون = تجنّب.

✓ نصيحة

استخدم تفكيك DuPont لفهم مصدر ROE قبل الحكم على ما إذا كان P/B مبررًا. فـROE المرتفع تقوده الهوامش = علاوة P/B مبررة؛ وROE المرتفع تقوده الديون = مخاطرة، وP/B منخفض مبرر.

⚡ رؤى رئيسية ROE = صافي الربح / حقوق الملكية — العائد على رأس مال الملكية P/B / ROE دون 0,15 = رخيص؛ فوق 0,25 = غالٍ (معدل بحسب العائد) DuPont: ROE = هامش الربح × دوران رأس المال × الرافعة المالية علاوة P/B يبررها ROE تقوده الهوامش؛ وانخفاض P/B يبرره ROE تقوده الديون 3