Förvärvsmaskinen — hur private equity bygger (och belastar) ett bolag

Ett företag är sålt. Säljaren har fått sitt pris och fonden har nycklarna — men det centrala bokföringsbeskedet står att läsa i det köpta bolaget, inte i fonden: förvärvet finansieras till större del med skuld som står PÅ bolaget. Konkret exempel som kursen bygger vidare på: köpeskillingen är 1 000 miljoner kronor, motsvarande tio gånger bolagets årsresultat före avskrivningar (EBITDA 100).

Finansieringen: 600 i lån från banker och kreditgivare samt 400 i eget kapital från fonden och dess samlade investerare. Dagen efter köpet ser bolagets balansräkning ut så: tillgångar oförändrade, men en ny skuldpost på 600 och ett ägarbyte där fonden kontrollerar alla röster mot sin mindre insats.

Det är den där skillnaden — att lånet står på bolaget — som gör hävstångsköpet till bolagets fråga och inte bara ägarens. Räntan betalas av bolagets kassaflöde, före utdelning till någon ägare; om året går sämre är det bolagets likviditet som ansträngs först. Fondens insats, de 400, är dessutom ofta delvis skyddad i strukturen genom att olika kapitalformer står i olika ordning (ks-06 går igenom konvertibler och mellanting).

För en utomstående läsare av börsnotiser betyder det en enkel huvudregel: när en fond förvärvar ett bolag till större del med skuld, köper fonden framför allt bolagets framtida kassaflöde — räkneverket som ska betala lånet. Därmed är frågan varje läsare bör ställa: hur stort är kassaflödet, hur säkert är det, och vad återstår när räntan gått fram?

Fortsätt exemplet. Lånet på 600 har en ränta på 6,0 procent per år: räntekostnaden är 600 × 0,06 = 36 per år. Bolagets kassaflöde före finansieringen: EBITDA 100, varav 20 går till underhåll och nödvändiga investeringar och 10 i förenklad skatt — kvar till ränta och amortering: 100 − 20 − 10 = 70.

Räntan går före: 70 − 36 = 34 per år som kan användas till att amortera. Detta är amorteringstrappan i sin enklaste form: skulden minskar med ungefär 34 per år så länge verksamheten står still, och snabbare när den växer.

Antag att verksamheten utvecklas motigt så att det blir 40 i genomsnittlig amortering per år (resultatet växer som kapitel tre räknar). Efter fem år: 600 − 5 × 40 = 400 kvar av skulden. Räntan har då fallit till 400 × 0,06 = 24 per år, och utrymmet för amortering växt i takt med att räntebördan lättar — en självförstärkande mekanik så länge kassaflödet håller.

Det är därför hävstångsköp helst riktas mot bolag med stabilt, återkommande kassaflöde: trappan kräver att bolaget år efter år genererar mer än räntan, annars amorterar den bakåt (kapitel fyra).

Observera also vad som händer med fondens andel av bolaget. Vid köpet äger kapitalgivarna via fonden 400 av bolagets sammanlagda kapital på 1 000 — fyra tiondelar. Efter fem års amortering är skulden 400 och det egna kapitalet har växt med varje amorterad krona (i bokföringstermer: amortering flyttar kapital från skuldsidan till att minska nettoskulden). Fonden äger nu samma andel aktier men av ett betydligt mindre belånat bolag — och vid en försäljning till oförändrat pris skulle hela skillnaden tillfalla ägarna av det egna kapitalet.

Detta är den tredje motorn, skuldamorteringen, och den skiljer sig från de två andra (kapitel tre) genom att den inte beror på marknadsväder — varje amorterad krona är gjord oavsett börsens humör.