Kreditpremien — varför bolagets lån kostar mer än statens

Sätt två räntor bredvid varandra: staten lånar fem år till 2,0 procent och ett industrbolag lånar fem år till 3,5 procent. Båda får pengar idag och betalar ränta varje år — men bolaget betalar 1,5 procentenheter mer. Den skillnaden kallas kreditpremie (i vardagstal ofta spread, och kursen använder båda orden som synonymer). Varför finns den? Inte för att tiden är olika — båda lånar i fem år, så skillnaden kan inte handla om tidens pris, som km-054 lär ut. Anledningen är att staten nästan alltid betalar tillbaka, medan bolaget kan hamna i betalningsstopp: den som lånar ut till bolaget tar en risk som statsutlånaren inte tar, och räntan måste betala för den risken. Här är kursens första och viktigaste läseregel, som återkommer i varje kapitel: räntan har (minst) två delar — tidens pris och risken att inte få pengarna tillbaka.

Grundkursens räntelära (km-054) äger första delen; denna kurs äger den andra. Regel nummer två är jämförelseregeln: en spread är bara meningsfull mellan räntor med samma löptid, för femårig risk ska jämföras med femårig tid och tioårig med tioårig — att subtrahera en femårig statsränta från en tioårig bolagsränta blandar ihop två saker (löptidens och riskens pris) och ger ett tal utan mening. Håll dig därför alltid till par med matchande löptid, så bär subtraktionen exakt det budskapet: vad marknaden just nu tar betalt för att låna ut till just detta bolag, bortsett från vad tiden kostar.

Tänk på obligationsköparens situation med konkreta tal. En femårig bolagsobligation på 1 000 kronor betalar 3,5 procent per år — 35 kronor — medan motsvarande statsobligation betalar 20 kronor. De extra 15 kronorna per år är premien, och de ska täcka två saker. Den första är den förväntade förlusten, som räknas i två steg: antag att marknaden bedömer risken för betalningsstopp till 2 procent under obligationens liv, och att ett betalningsstopp i genomsnitt lämnar återbetalning 40 procent av skulden (fyrtio kronor av hundra — återstoden går förlorad i rekonstruktion eller konkurs). Förlustgraden blir 100 minus 40 lika med 60 procent, och den förväntade förlusten 2 procent gånger 60 procent lika med 1,2 procent per lånenhet: på 1 000 kronor är det 12 kronor om året i förväntad förlust. Räkna vidare: av premiens 15 kronor går alltså 12 kronor till att täcka det som statistiskt förväntas gå förlorat — och de sista 3 kronorna (0,3 procentenheter av spreaden) är den andra delen: kompensationen för att överhuvudtaget bära osäkerheten, även i år då betalningsstoppet uteblir, plus en slant för att bolagsobligationen är svårare att sälja snabbt än statspapper.

Denna tredelning — förväntad förlust, riskkompensation, likviditet — är spreadens anatomi, och den förklarar direkt varför samma bolag kan få olika spread i olika tider: sannolikheten (2 procent) är en bedömning som ändras med konjunkturen, återbetalningsgraden (40 procent) ändras med vad bolaget äger, och riskkompensationen ändras med marknadens samlade aptit. Notera också vad räkningen INTE säger: den säger inte att premien är rätt — bara hur den byggs. Om marknaden prissätter 2 procent och verkligheten visar 6 har obligationens köpare betalats för lite, och tvärtom; att diskutera den skillnaden är analysens kärna, och den återkommer i kapitel tre.