Kreditderivatet — CDS, försäkringen på låntagaren

Kursens exempel är påhittat från första raden: stiftelsen Svea äger Norrvik Skog AB:s femåriga obligation på tio miljoner kronor med fast ränta 5,0 procent. Stiftelsen sover gott med kupongen men har lärt sig att skogsbolag bär cykel — och väljer att köpa skydd: ett credit default swap med löptid fem år, belopp tio miljoner, på Norrvik Skog som referensnamn. Priset, kallat spread, noteras i punkter (basispunkter) per år: 250 punkter. Räkna premien: 250 punkter är 2,50 procent av beloppet, alltså 0,025 × 10 000 000 = 250 000 kronor per år, betalt kvartalsvis med 62 500 kronor. Vad köper stiftelsen för det? Säljaren — i exemplet Östersjö Capital AB — förbinder sig att ersätta kreditförlusten om en kredithändelse inträffar hos Norrvik Skog innan fem år är slut.

ISDA-avtalstexten räknar tre sådana händelser: konkurs, betalningsinställelse på skulden, och i europeiska kontrakt även omstrukturering — att låntagaren tvingar fram ändrade villkor. Ingen av dem är en kursnedgång, en varningsrapport eller en nedgradering: kontraktet svarar på betalningen, inte på stämningen. Notera bytet av riskmått mot familjens tidigare steg: aktieoptionens pris cirkulerar kring volatiliteten (od-02 — hur mycket priset svänger); kreditkontraktets pris cirkulerar kring sannolikheten för en diskret händelse — antingen betalar Norrvik, eller så gör det inte det. Det är därför spreaden har en annan ekvation, och den tillhör kapitel två.

Vid en kredithändelse förlorar obligationens ägare inte allt: en del av skulden återvinns i konkursboet — i historiska standardantaganden ofta omkring 40 procent på företagsobligationer. Förlustanden, LGD, blir alltså 1 − 0,40 = 0,60. Nu ekvationen: ett kontrakt som är rätt prissatt ska ge premien lika med den förväntade förlusten per år — premie = sannolikhet per år × förlustandel. Baklänges: sannolikhet per år = sprid ÷ förlustandel. Sätt in Norrviks tal: 0,025 ÷ 0,60 = 0,0417 — marknaden prissätter alltså 4,2 procents sannolikhet per år att Norrvik Skog ska fallera på sin skuld, och varje punkts rörelse i spreaden är en direkt omskrivning av den sannolikheten. Räkna vidare på kontraktets hela löptid: sannolikheten att händelsen inte inträffar ett givet år är 1 − 0,0417 = 0,9583, och på fem år sammanlagt 1 − 0,9583 upphöjt till fem = 1 − 0,808 = 19,2 procent kumulativ risk.

Kontrollen av ekvationens symmetri: förväntad årlig förlust = 0,0417 × 0,60 × 10 000 000 = 250 000 kronor — exakt premien. Spreaden är alltså inte bara en kostnad utan ett läsbart tal: 100 punkter med förlustandel 60 procent betyder 1,7 procent per år (ett namn i det tryggare laget), 500 punkter betyder 8,3 procent (ett namn i fara), 2 000 punkter betyder 33 procent per år (marknaden räknar med att det är en tidsfråga). Här gränsar kapitlet mot ma-05, som äger kreditpremien som makrovariabel — hela ekonomins lånekostnad — medan detta kapitel äger det enskilda namnets ekvation; och mot ks-05, som äger kreditbetygen — sändarens långsamma dom — medan spreaden är sändarens snabba.